玻璃行業(yè)高層度報(bào)告：價(jià)格決定企業(yè)行為 地產(chǎn)周期驅(qū)動(dòng)業(yè)績(jī)改善

【中玻網(wǎng)】玻璃價(jià)格指導(dǎo)廠商一切行為，與產(chǎn)能供給、企業(yè)盈利、銷量、庫(kù)存等高度相關(guān)。從玻璃價(jià)格分析入手，我們重新建立短期看庫(kù)存，中期看地產(chǎn)，長(zhǎng)期看產(chǎn)能周期的分析框架，并認(rèn)為行業(yè)仍有一定投入資金價(jià)值，后續(xù)行業(yè)龍頭價(jià)值將進(jìn)一步體現(xiàn)。

　　支撐評(píng)級(jí)的要點(diǎn)

　　玻璃價(jià)格是企業(yè)盈利等一切變量的基礎(chǔ)：通過(guò)數(shù)據(jù)擬合，我們認(rèn)為玻璃價(jià)格與企業(yè)毛利率、企業(yè)盈利、玻璃銷量、產(chǎn)能供給等變量高度相關(guān)。由于企業(yè)可以控制冷修節(jié)奏，因此先漲價(jià)后擴(kuò)產(chǎn)；而不是先擴(kuò)產(chǎn)后跌價(jià)，是價(jià)格影響了企業(yè)的一切行為進(jìn)而影響了企業(yè)的盈利。

　　玻璃需求的驅(qū)動(dòng)力來(lái)自于房地產(chǎn)銷售的改善：市場(chǎng)認(rèn)為玻璃需求與竣工高度相關(guān)，數(shù)據(jù)擬合顯示兩者相關(guān)性并不強(qiáng)。我們認(rèn)為玻璃需求的真實(shí)驅(qū)動(dòng)來(lái)自于房地產(chǎn)銷售的改善。在玻璃產(chǎn)業(yè)內(nèi)房產(chǎn)銷售改善提升市場(chǎng)預(yù)期，通過(guò)貨物市場(chǎng)引導(dǎo)玻璃價(jià)格。玻璃價(jià)格提升促使廠商擴(kuò)產(chǎn)（當(dāng)前廠商對(duì)產(chǎn)能控制力強(qiáng)，擴(kuò)產(chǎn)是短期行為），從而促使銷量提升。在房地產(chǎn)端銷售改善促進(jìn)房企拿地開發(fā)，實(shí)際對(duì)玻璃的需求也得到了提升。

　　企業(yè)冷修弱化了玻璃行業(yè)的政策溢價(jià)：回溯玻璃板塊表現(xiàn)，不考慮大盤因素，2009年以前玻璃板塊一直穩(wěn)步上漲，反映行業(yè)處于成長(zhǎng)期。2009年以后玻璃板塊表現(xiàn)趨弱，基本與大盤同向，表明行業(yè)進(jìn)入成熟期。水泥板塊走勢(shì)與玻璃類似，但2017年起水泥錯(cuò)峰停窯與限產(chǎn)導(dǎo)致價(jià)格上漲行業(yè)整合，板塊出現(xiàn)政策溢價(jià)。玻璃也限制產(chǎn)能，但企業(yè)通過(guò)冷修控制產(chǎn)能供給弱化了政策的影響。當(dāng)前玻璃板塊盈利與估值均處于歷史相對(duì)低位，有一定投入資金價(jià)值。

　　短期庫(kù)存較高，企業(yè)冷修不足，價(jià)格承壓：短期來(lái)看，當(dāng)前價(jià)格依然處于相對(duì)高位，企業(yè)普遍樂(lè)觀，冷修意愿不強(qiáng)。春節(jié)后庫(kù)存高企，企業(yè)壓價(jià)去庫(kù)意愿強(qiáng)。價(jià)格有可能進(jìn)一步下行。隨著后續(xù)施工需求回升，價(jià)格進(jìn)一步下滑促使企業(yè)冷修后，玻璃價(jià)格有望逐步企穩(wěn)。

　　中期地產(chǎn)周期“拉長(zhǎng)熨平”行業(yè)需要更長(zhǎng)等待時(shí)間：當(dāng)前大中城市商品房銷售回暖，房企資金緩解。但總體銷售依然下滑，廣義庫(kù)存仍然回升。我們認(rèn)為社會(huì)購(gòu)房需求依然需要更長(zhǎng)的時(shí)間恢復(fù)，后續(xù)的地產(chǎn)周期有可能“拉長(zhǎng)熨平”，玻璃行業(yè)需要更長(zhǎng)的時(shí)間等待地產(chǎn)復(fù)蘇。

　　長(zhǎng)期停產(chǎn)高峰有望重塑行業(yè)格局，龍頭紅利凸顯：未來(lái)5年有可能是產(chǎn)能停產(chǎn)高峰。政策實(shí)施減量置換，落后產(chǎn)能被淘汰，行業(yè)格局調(diào)整，頭部進(jìn)一步集中，產(chǎn)品重新定價(jià)，龍頭的政策紅利將被體現(xiàn)出來(lái)。

　　要點(diǎn)推薦

　　推薦平板玻璃龍頭成本優(yōu)勢(shì)凸顯的旗濱集團(tuán)；建議關(guān)注模制品龍頭山東藥玻；推薦玻璃產(chǎn)業(yè)鏈深加工龍頭南玻A，建議關(guān)注信義玻璃。

　　評(píng)級(jí)面臨的主要風(fēng)險(xiǎn)

　　下游需求繼續(xù)下滑，廠商盲目樂(lè)觀變相擴(kuò)產(chǎn)，原材料價(jià)格波動(dòng)影響成本。