初次覆蓋光伏玻璃行業(yè)：布局光伏爆發(fā)的下一個風(fēng)口

【中玻網(wǎng)】投入資金亮點(diǎn)

　　我們看好光伏玻璃行業(yè)在2018年維持價格堅挺，在光伏產(chǎn)業(yè)鏈加速平價上網(wǎng)而出現(xiàn)價格普遍下跌的時候依然可以依靠玻璃去產(chǎn)能實(shí)現(xiàn)逆勢而上。

　　雙面雙玻組件將是未來的技術(shù)方向，帶來玻璃需求加速增長。雙面雙玻組件對電池技術(shù)路線并沒有局限性，適用于單多晶各類組件。17年底相關(guān)組件產(chǎn)能達(dá)到~13GW，但銷售量占比仍然較小。

　　主流組件廠商批量投產(chǎn)的意愿在加強(qiáng)，其中隆基已表示18年將增加3.5GW雙面雙玻產(chǎn)能，預(yù)測兩年后該類組件成為其主流產(chǎn)品。

　　我們預(yù)測2020年滲透率可達(dá)到35%，2017~20年行業(yè)增長21%，超過光伏新增裝機(jī)15%的復(fù)合增速。

　　環(huán)保助力玻璃供給側(cè)改變，帶動價格回升。在環(huán)保趨嚴(yán)下，排污權(quán)監(jiān)管升級，目前~40%的玻璃企業(yè)尚未拿到排污許可證，其中包括主流廠商彩虹新能源和河北金信，若未取得排污證則存在強(qiáng)制關(guān)停風(fēng)險。而我們認(rèn)為去年光伏玻璃價格低位走勢或有人為壓低因素，在當(dāng)前供需關(guān)系趨緊的環(huán)境下，價格已經(jīng)出現(xiàn)報復(fù)性反彈，過去2個月已上升4元/平方米至31元/平方米（上漲13%），考慮到全年中國光伏新增裝機(jī)或同比繼續(xù)維持55GW高位（大部分國家111GW）疊加供給收縮，我們認(rèn)為2018年光伏玻璃價格將持續(xù)穩(wěn)健表現(xiàn)，全年將至少保持平均31元的水平。

　　龍頭企業(yè)市場份額將會不斷擴(kuò)大，強(qiáng)者恒強(qiáng)：目前一線產(chǎn)能的毛利已經(jīng)恢復(fù)到35%~40%，大幅高于第二梯隊的15%~25%，在規(guī)模和技術(shù)上優(yōu)勢明顯（例如信義光能依托信義玻璃有強(qiáng)勁的原材料及能源集中購買能力）。同時相比其他光伏產(chǎn)業(yè)鏈企業(yè)，玻璃行業(yè)具備明顯先發(fā)優(yōu)勢，護(hù)城河來自規(guī)模、生產(chǎn)經(jīng)驗以及長期且穩(wěn)定的客戶關(guān)系，與光伏其他環(huán)節(jié)通過技術(shù)革新取代龍頭不同。龍頭公司擁有海外擴(kuò)產(chǎn)能力，使得在國內(nèi)新增產(chǎn)能受限制的情況下，加速擴(kuò)大市場份額，同時享有更高毛利率（例如較低燃料成本），同時海外生產(chǎn)，在金額升值時，生產(chǎn)成本降低可部分抵消出口風(fēng)險。

　　估值與建議

　　行業(yè)增長加速疊加供給側(cè)改變，帶來優(yōu)異的投入資金機(jī)會，我們認(rèn)為目前市場僅考慮供給側(cè)改變，而忽略了行業(yè)面臨的成長，特別是龍頭企業(yè)將進(jìn)一步擴(kuò)大市場份額。初次覆蓋信義光能，給予推薦評級，目標(biāo)價為港幣4.69元，基于分部估值法。

　　風(fēng)險

　　供給側(cè)改變執(zhí)行力度差；原材料/燃料成本上漲快于預(yù)期。