福耀玻璃：2015年業(yè)績(jī)喜憂(yōu)參半,長(zhǎng)期增長(zhǎng)動(dòng)力猶存

【中玻網(wǎng)】公司2015凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)20%至26.1億元，符合我們預(yù)期，高于市場(chǎng)預(yù)期3%。公司每股派息0.75元，派息率高達(dá)72%。2015年公司面臨負(fù)面因素包括：國(guó)內(nèi)業(yè)務(wù)受汽車(chē)行業(yè)增長(zhǎng)放緩影響，收入增長(zhǎng)6.4%，但高于汽車(chē)行業(yè)增速的3.2%，得益于公司市場(chǎng)份額擴(kuò)張及高等產(chǎn)品占比上升。海外收入增長(zhǎng)4.1%，增速放緩受客戶(hù)生產(chǎn)車(chē)型切換周期的影響及大部分國(guó)家經(jīng)濟(jì)低迷影響。正面因素包括：高附加值產(chǎn)品占比上升至30%；公司在市場(chǎng)環(huán)境不利的環(huán)境下毛利率上升0.03個(gè)百分點(diǎn)；成本控制得力，銷(xiāo)售費(fèi)用率及財(cái)務(wù)費(fèi)用率顯著下降；金額相對(duì)美元貶值，令公司獲得近4.6億元的匯兌收益。
　　
　　海外生產(chǎn)2016啟動(dòng)，2017-18有望快速發(fā)展
　　
　　海外戰(zhàn)略方面，公司在美國(guó)和俄羅斯分別形成300萬(wàn)套和100萬(wàn)套的產(chǎn)能，產(chǎn)品已于2015年完成當(dāng)?shù)禺a(chǎn)品認(rèn)證，2016年開(kāi)始量產(chǎn)。海外項(xiàng)目為公司補(bǔ)充新的增長(zhǎng)動(dòng)力，有利于公司海外業(yè)務(wù)(含出口及海外生產(chǎn))重拾增長(zhǎng)動(dòng)力。由于海外工廠生產(chǎn)存在爬坡過(guò)程，預(yù)計(jì)2016年海外工廠產(chǎn)能利用率在55-60%，2017-18年將進(jìn)入海外生產(chǎn)進(jìn)入快速發(fā)展期。
　　
　　諸多有利因素支持業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)
　　
　　國(guó)內(nèi)方面，購(gòu)置稅減半政策令2016年中國(guó)汽車(chē)市場(chǎng)回暖，帶動(dòng)公司下游客戶(hù)的汽車(chē)產(chǎn)量。生產(chǎn)成本方面，2015年底實(shí)施的天然氣價(jià)格下調(diào)的正面影響在2016年得以體現(xiàn)，預(yù)計(jì)公司毛利潤(rùn)率有望提升。產(chǎn)品結(jié)構(gòu)來(lái)看，公司的海外市場(chǎng)產(chǎn)品毛利率比國(guó)內(nèi)產(chǎn)品低約4.1個(gè)百分點(diǎn)，主要因?yàn)楹Ｍ猱a(chǎn)品的高附加值產(chǎn)品占比相對(duì)低，未來(lái)公司將改善海外產(chǎn)品的結(jié)構(gòu)，公司的整體售價(jià)和毛利率還有上升的空間。公司對(duì)銀行貸款成本的議價(jià)能力強(qiáng)，再加上降息周期背景下，預(yù)計(jì)公司的財(cái)務(wù)成本還有下降的空間。
　　
　　盈利預(yù)測(cè)及估值
　　
　　下調(diào)2016-2017E凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)1.6%和1.7%，低于市場(chǎng)一致預(yù)期，以反映海外工廠開(kāi)辦費(fèi)用以及公司在高等產(chǎn)品研發(fā)投入增加的影響�？紤]到公司的龍頭地位，長(zhǎng)期增長(zhǎng)可見(jiàn)度高以及高派息率的優(yōu)勢(shì)，我們維持公司買(mǎi)入評(píng)級(jí)，維持目標(biāo)價(jià)20.00港元，相當(dāng)于14.5xFY16P/E，接近于全部汽車(chē)玻璃制造商平均估值水平(14.3xFY16P/E)。招商經(jīng)濟(jì)權(quán)益憑證(香港)有限公司