福耀玻璃：全部國內結構持續(xù)優(yōu)化，核心盈利能力繼續(xù)提升

【中玻網】產品結構持續(xù)優(yōu)化，營收增長明顯高于汽車行業(yè)
　　
　　公司在第三季度內，國內汽車玻璃OEM營收增長約12%，高于同期內國內汽車銷量的增速（4.2%），主要因為公
　　
　　司國內配套產品中包邊玻璃、天窗玻璃、Low-E玻璃等高附加值產品比例提升推高了產品均價。期內，海外出口OEM增長約22%（2014H1約為20%），增速不斷提升，其中對美國、歐盟出口均有明顯增加；同時，出口收入中OEM占比已超過60%（2014H1約為59%），公司已初步成為以直接配套為主的大部分國家汽車玻璃供應商。
　　
　　由于公司業(yè)務向OEM傾斜，AGR收入增速有所降低。Q3內，公司國內AGR收入同比基本持平，海外AGR增長不足8%�？傮w而言，國內汽車玻璃增長約11%，海外汽車玻璃增長約16%，汽車玻璃合計增長12.5%左右，維持了中速增長。通遼浮法線停產導致公司浮法玻璃收入有所降低，拉低了公司Q3總收入的增長。
　　
　　核心盈利能力同比、環(huán)比均有提高
　　
　　公司Q3毛利率42.6%，同比提高2.2pct.，環(huán)比提高1.1pct.。毛利率提高主要來自于公司產品結構的上移。
　　
　　Q3管理費用3.7億元，同比增加0.7億元，管理費用率亦提升1.2pct.至11.8%。管理費用的提高主要由于公司研發(fā)支出從去年四季度開始全部費用化計入管理費用，預計今年四季度管用率會有所下降。預計全年公司將實現3.7%的研發(fā)投入比例目標（去年3.4%）。公司海外業(yè)務迅速增長會攤薄研發(fā)費用，預計今后公司研發(fā)費用率也會基本會維持在本年水平。
　　
　　Q3財務費用為0.9億元，同比增加0.4億元，主要因為歐元貶值、公司貸款增加所致。預計四季度歐元會逐步企穩(wěn)，公司負債率也會降至去年年末水平，都將有利于公司財務費用的降低。
　　
　　另，公司期內營業(yè)外收入同比減少0.4億元，主因去年有通遼資產處置收入。如扣除管理費用、財務費用、營業(yè)外收入的影響，公司利潤仍有約35%的增速。
　　
　　盈利預測與投入資金建議
　　
　　由于營業(yè)外收入等原因致公司去年四季度業(yè)績基數較高，但今年四季度營收增長、財務費用下降等因素仍將推動公司業(yè)績同比有較好表現，全年EPS超過我們1.10元預期的可能性非常大。
　　
　　明年俄羅斯項目扭虧為盈、美國項目可能超預期于四季度投產，同時國內產品出口也會維持在較高的增速。海外收入的快速增長、國內業(yè)務的穩(wěn)定提高將保證公司業(yè)績未來一段時期內重回15-20%的中高速增長通道。
　　
　　同時公司管理效率不斷提升、產品實力持續(xù)加強、產能布局持續(xù)高層度大部分國家優(yōu)化，中遠期也正處于良性的發(fā)展軌道。
　　
　　我們預測公司2014/15/16年EPS分別為1.10元/1.28元1.49元。公司目前相對于2014年業(yè)績PE為9.3X，估值水平仍然明顯低于全部同類公司，沒有反映公司業(yè)績未來持續(xù)增長趨勢，并鑒于公司港股發(fā)行、滬港通有利于提升公司估值，我們繼續(xù)強烈建議買入，目標價14元，對應2014年業(yè)績估值為12.7X。