福耀玻璃:毛利率如期提升

【中玻網(wǎng)】事件：公司公布2014年中報(bào),公司上半年共實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入61.81億元,同比增長(zhǎng)11.46%;營(yíng)業(yè)利潤(rùn)12.67億元,同比增長(zhǎng)17.98%,其中歸屬于母公司所有者凈利潤(rùn)10.48億元,同比增長(zhǎng)24.36%。綜合毛利率41.99%,較上年同期提升1.76個(gè)百分點(diǎn),一體攤薄每股收益0.52元,基本符合我們的預(yù)期。其中第二季度單季度實(shí)現(xiàn)收入32.78億元,同比增長(zhǎng)11.31%;營(yíng)業(yè)利潤(rùn)6.89億元,同比增長(zhǎng)17.10%,歸屬母公司所有者凈利潤(rùn)5.76億元,同比增長(zhǎng)27.71%,一體攤薄每股收益0.29元,綜合毛利率41.54%,同比增加0.53個(gè)百分點(diǎn)。  

    點(diǎn)評(píng)：

    汽車玻璃收入增長(zhǎng)13%符合預(yù)期,國(guó)內(nèi)外市占率繼續(xù)提升。  

    2014年上半年公司汽車玻璃實(shí)現(xiàn)收入59.72億元,同比增長(zhǎng)13.00%。其中國(guó)外市場(chǎng)收入20.2億元,同比增長(zhǎng)15.84%。國(guó)內(nèi)市場(chǎng)收入39.5億元,同比增長(zhǎng)11.56%,高于國(guó)內(nèi)汽車產(chǎn)業(yè)9.60%的產(chǎn)量增速。公司國(guó)內(nèi)汽車玻璃市占率超過60%,我們估計(jì)國(guó)內(nèi)收入增速繼續(xù)好于下游的主要原因在于高價(jià)值產(chǎn)品占比上升以及公司主要下游乘用車行業(yè)景氣度(上半年產(chǎn)量同比增長(zhǎng)12%)仍然較高。  

    盈利能力提升來自毛利率小幅上升與匯兌損益。  

    2014年上半年公司成本費(fèi)用率79.58%,比去年同期的80.89%降低1.31個(gè)百分點(diǎn),比年度計(jì)劃的80.30%降低0.72個(gè)百分點(diǎn)。盈利能力提升主要來自:1、公司2014年上半年毛利率41.99%,同比提升1.76個(gè)百分點(diǎn),其中二季度單季度毛利率41.54%,同比提升0.53個(gè)百分點(diǎn)。二季度原材料價(jià)格穩(wěn)定,重慶萬盛浮法項(xiàng)目自2012年下半年投產(chǎn)后,報(bào)告期內(nèi)浮法玻璃自配率穩(wěn)定在約80%,毛利率提升來自與規(guī)模提升與產(chǎn)品結(jié)構(gòu)改善。2、財(cái)務(wù)費(fèi)用率1.57%,同比下降0.89個(gè)百分點(diǎn),主要由于匯兌損益從上期的3200萬元下降到-950萬元。公司報(bào)告期三費(fèi)率約20.87%,同比上升0.47個(gè)百分點(diǎn)。其中管理費(fèi)7.2億元,費(fèi)用率11.62%,上升1.28個(gè)百分點(diǎn),主要由于研發(fā)投入持續(xù)增長(zhǎng)(2.3億元,+55%),而員工薪酬2.3億元,增速放緩至13%。沒有延續(xù)過去幾年人工成本連續(xù)大幅增長(zhǎng)的態(tài)勢(shì)。  

    海外項(xiàng)目有序進(jìn)行。  

    上半年公司俄羅斯汽車玻璃項(xiàng)目已完成大眾、通用、日產(chǎn)認(rèn)證,進(jìn)入轉(zhuǎn)產(chǎn)切換階段;美國(guó)汽車玻璃項(xiàng)目用地、廠房等前臵工作完成,公司并于7月17日與PPG公司簽訂協(xié)議,購(gòu)買其位于美國(guó)伊利諾伊州的二條浮法玻璃生產(chǎn)線資產(chǎn),并計(jì)劃對(duì)其進(jìn)行升級(jí)改造成二條汽車級(jí)優(yōu)異浮法玻璃生產(chǎn)線。公司目前海外市占率較低,北美、俄羅斯市占率分別約為7%、15%,且配套AM市場(chǎng)較多。公司海外建廠進(jìn)展加快將增強(qiáng)公司相應(yīng)速度,拓展公司在大部分國(guó)家OEM市場(chǎng)占比。  

    盈利預(yù)測(cè)與估值:預(yù)計(jì)海外配套份額持續(xù)提升,維持“增持”評(píng)級(jí)。  

    暫不計(jì)算H股發(fā)行的攤薄影響,我們維持對(duì)公司2014年、2015年和2016年的每股收益分別為1.07元、1.07元和1.24元的判斷,海外業(yè)務(wù)拓展的費(fèi)用可能在2015年體現(xiàn)。按2014年7月29日的收盤價(jià)9.99元計(jì)算,對(duì)應(yīng)動(dòng)態(tài)市盈率為9倍、9倍和8倍,按照2013年6月30日的每股凈資產(chǎn)3.94元計(jì)算,較新市凈率為2.39倍。我們預(yù)計(jì)未來3年的凈利復(fù)合增長(zhǎng)率為9%。公司所在行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)結(jié)構(gòu)清晰,公司在其細(xì)分行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力遠(yuǎn)超對(duì)手,標(biāo)的在A股市場(chǎng)具有缺少性�；诤Ｍ馀涮追蓊~提升的前景與節(jié)奏,以及相應(yīng)項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)回報(bào)權(quán)衡,結(jié)合H股上市的影響,我們將維持公司“增持”的投入資金評(píng)級(jí)。  

    風(fēng)險(xiǎn)提示。  

    1.國(guó)內(nèi)乘用車銷量大幅下滑2.出口市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)以及美國(guó)、俄羅斯項(xiàng)目進(jìn)展未能按計(jì)劃進(jìn)行3.主要原材料價(jià)格反彈